La sortie de l’euro, juste un autre monde

L’euro n’est pas une création, en soi, éternelle. Ce que l’homme a fait, l’homme peut le défaire. C’est une évidence mais mieux vaut connaître, avant de se lancer dans l’aventure, le coût de la déconstruction.

Est-il plus facile de détruire que de construire ? Peut-être mais pas certain !

L’euro ne s’est pas construit en une journée. Il est un des enfants de la construction européenne, le fruit de longues années de travail. Du rapport Werner/Barre au traité de Maastricht, il s’est passé 22 ans et entre ce dernier et la circulation de la monnaie fiduciaire entre particuliers, il a fallu encore attendre 10 ans. Certes pour éviter les mouvements de panique, la sortie d’un pays de la zone euro s’effectuera, a priori, rapidement, de quelques jours à quelques semaines. D’un côté, une longue maturation, une longue préparation, de l’autre une rupture brutale. Mais, dans les faits, de nombreuses dispositions devront être prises pour éviter que cette sortie n’aboutisse à une glaciation économique.

Quel serait le scénario ou plutôt les scenarii ?

Pour faciliter, je retiens le cas où le pays qui décide de retrouver sa soi-disant souveraineté monétaire est la France. À cette fin, la Banque de France devra fixer un nouveau cours pour la nouvelle monnaie, le « franc ». Elle pourrait par simplicité décider, de manière arbitraire, qu’un euro équivaut à un franc. Il faudrait à toute vitesse imprimer des billets et des pièces afin de réaliser un échange immédiat avec les euros. Les Indiens viennent de nous prouver que l’échange de billets n’est pas sans conséquence économique.

Le retour du contrôle des changes et le gel des avoirs

Durant la phase préparatoire de sortie de la zone euro et de mise en place de la nouvelle monnaie, les autorités françaises devront instituer un contrôle des changes avec des limitations drastiques des sorties de capitaux. Les comptes bancaires et les contrats d’assurance seront gelés pour éviter un « bank run » et un « assurance run ». Ces mesures perdureront durant une période plus ou moins longue après le changement de monnaie. Elles seront rendues nécessaires pour éviter que les Français ne placent au Luxembourg, à Londres, à Bruxelles ou à Singapour leurs actifs. Les pouvoirs publics devront freiner les sorties en numéraire et instituer, comme en Grèce en 2015, un montant maximum de retrait. En effet, les banques risqueraient de se trouver très rapidement en manque de liquidités.

L’implosion du système financier européen

Mais avant même d’arriver à cet échange de monnaie, la sortie de la zone euro d’un pays comme la France est d’ordre systémique. Du fait du poids économique et financier de la France, une telle sortie remet en cause l’ensemble des équilibres au sein de la zone euro et de l’Union européenne. Elle créera une onde de choc qui pourrait provoquer l’implosion de l’ensemble du secteur financier. En outre, elle placera rapidement la France en état de banqueroute et d’illiquidité.

La sortie de l’euro peut mettre en danger l’ensemble des acteurs financiers, banques et compagnies d’assurances. La France dispose de plusieurs entreprises systémiques dans le secteur financier, c’est-à-dire d’entreprises dont la taille est telle que leurs problèmes se propageraient à l’ensemble des autres acteurs de la place. BNP PARIBAS, Société générale, Crédit Agricole, BPCE, Axa, etc. seraient confrontés à des problèmes de solvabilité en raison de l’affaiblissement de leurs fonds propres et de leurs liquidités s’ils devaient faire face à la demande de tous leurs clients de reprendre leurs actifs. Cette crise sera d’autant plus violente que les taux d’intérêt ne pourront que s’envoler en cas de sortie. Au regard de ce qui s’est passé avec la Grèce, les taux qui n’ont été que de 0,43 % en 2016 pourraient alors bien dépasser les 13/15 %. Un tel choc obligataire nécessiterait le gel des contrats d’assurance-vie comme cela a été prévu par la loi Sapin II.

Pour éviter des faillites en chaîne des établissements financiers, une rencontre internationale serait indispensable pour trouver des solutions afin d’endiguer le risque français.

Le problème clef de la dette

Le passage de l’euro au franc pose le problème immédiat de la valeur des dettes. Ainsi, dans quelle monnaie faudra-t-il exprimer la dette publique qui dépasse 2 100 milliards d’euros et qui est détenue à 57 % par des non-résidents. S’il est décidé de l’exprimer en nouveaux francs (une dette nationale est traditionnellement exprimée dans la monnaie de son pays), les non-résidents risquent de perdre 30 à 50 % de leur épargne. En effet, il est impensable que le nouveau franc puisse maintenir la parité de l’euro qui deviendrait avant tout un deutsche mark. Un pays cumulant dette publique et déficit commercial structurel conduira inévitablement à une dépréciation de sa monnaie d’autant plus que le seul objectif de sa restauration est de se libérer des contraintes communautaires. Le Royaume-Uni qui n’est pas membre de la zone euro a, après le vote sur le Brexit, connu une dépréciation de sa monnaie de 20 %. Cette dépréciation n’est pas que la conséquence du vote et ne présage pas de ce qui se passera une fois que le Royaume-Uni sera réellement sorti. Dans le cas où la dette reste exprimée en devise forte, c’est-à-dire en euros, la France sera menacée rapidement de banqueroute. En effet, le montant des remboursements augmenterait de 30 à 50 %. La question du règlement de la dette passe obligatoirement par une négociation internationale.

Le difficile jour d’après

Que ce soit avant ou après le retour du franc, les autorités françaises auront toute une série de problèmes à résoudre. Le premier sera de trouver les ressources nécessaires au financement de la sphère publique. La solution pourrait passer par la planche à billets, mais cela accélérera la dépréciation de la monnaie et conduira comme cela a été constaté en Russie en 2015 et 2016 à une forte inflation. L’autre problème, qui n’est pas des moindres, est lié à la nécessité d’acquérir des devises pour régler le solde commercial. La France est un pays structurellement déficitaire depuis une dizaine d’années, plus de 60 milliards d’euros par an. Elle est notamment dépendante de l’extérieur pour l’énergie et pour de nombreux biens industriels. Les fournisseurs n’accepteront pas d’être payés en francs. Ils voudront des devises étrangères, dollar, yen euro, etc. Pour en trouver, la France sera contrainte de lancer des grands emprunts avec des taux d’intérêt prohibitifs ou de vendre des actifs (immobilier, participations, etc.). Sinon, il faudra faire appel à l’aide internationale, le FMI par exemple et se soumettre à ses conditions. Il faudrait limiter au maximum les importations et accroître les exportations qui seront certes favorisées par la dépréciation de la monnaie. La réduction des importations passe par une réduction des revenus des ménages. Elle peut s’inscrire dans un retour du protectionnisme mais qui pourrait provoquer de la part de nos partenaires des mesures de rétorsion. Néanmoins, avant de retrouver un équilibre, il faudrait plusieurs années qui pourraient se révéler difficiles.

La sortie de la zone euro devrait donc amener une forte hausse des taux d’intérêt provoquant un net ralentissement de l’activité. Le secteur du bâtiment serait pénalisé. Les secteurs dépendant des importations seraient également fortement touchés. L’investissement sera en chute libre. De nombreux secteurs supporteraient tout à la fois une augmentation de leurs produits, une diminution du pouvoir d’achat des ménages et un problème d’accès aux devises.

La sortie de la zone euro est un pari que les Grecs n’ont pas voulu tenir. Il est plus que probable que le départ de la France provoquerait l’explosion de l’ensemble de la zone euro. Les pays d’Europe du Sud auraient du mal à résister à l’onde de choc. Les investisseurs par aversion du risque se délesteraient de tous les titres européens non sûrs. Dans cette affaire, l’Allemagne serait également perdante tant au titre des 3 000 milliards d’euros qu’elle détient sur le reste de l’Europe qu’en raison de l’explosion de son espace commercial. Sur plusieurs années, elle participerait à la dépréciation de la monnaie, aux taux d’intérêt élevés, à l’inflation, et pousserait pour une réglementation sur les changes voire sur le crédit. La sortie de l’euro, c’est juste un autre monde.

Lettre de février 2017